【8月债券托管量数据点评】利率债重获青睐,同业存单热度暂冷

地方债和政金债共同支撑8月债市供给,同业存单增量暂时回落。8月,利率债净增量合计6,062亿元,低于上月和去年同期。地方政府债托管量8月增量为3,570亿元,增量环比减少53%,增幅低于上月和去年同期。政策性银行债在7月小幅下降之后强势回归,8月托管量增量达1,642亿元。同业存单增长放缓,受同业存单纳MPA考核影响,同业存单6、7月份的强势增长势头未能延续,尽管8月同业存单发行1.6万亿,但由于到期量大,托管量增量仅为262亿元,环比减少94%。

稳杠杆成果显著,净融出余额略有上升。8月,两大融出方合计净融出依旧增加849亿元至1.72万亿,相比7月,质押式回购净融出规模紧缩的局面有所缓解。主要融入方中,除信用社净融入规模下降282亿元之外,各机构净融入资金余额均略有回升,其中广义基金绝对融入规模上升449亿元达到7,031亿元,仍居主要融入方之首。

广义基金继续增配,但加仓动能减弱。8月,央行通过超额续作MLF、大额投放逆回购等,表明了坚持“削峰填谷”熨平流动性扰动的态度,流动性总体水平基本平稳。但央行8月公开市场操作大规模净回笼资金造成了市场对央行收紧流动性的联想。广义基金作为8月的第二大买方,加仓重点主要在利率债,其中国债增持783亿元,政金债增持965亿元。信用债方面,同业存单热度受监管政策影响明显降低,此外短融的减持和企业债、中期票据的增持致使持有券种久期持续拉长。在杠杆率基本稳定的背景下,广义基金债券配置力度有所放缓,表明相比7月而言,债市热度或有所冷却。

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商业银行增配利率债,减持同业存单。受同业存单纳入MPA考核体系的影响,商业银行增配了国债和政金债,短融超短融和同业存单持有量明显下降。从内部结构来看,全国性商业银行仍在为地方债腾挪流动性,大幅减配短融超短融和同业存单;城商行增配主要集中在国债和政金债,增值规模分别为320亿元和408亿元;而农商行的加仓重点则放在政金债,单月增持434亿元,同业存单持有量则减少260亿元。

保险机构继续全面减配债券。8月,保险机构延续了7月减配的步伐,国债、政金债、企业债减持规模分别达到503亿、209亿和70亿。尽管8月保险机构净融入余额略有回升,但保费在下半年增速相对放缓,加上保险行业监管趋严,下半年保险机构对债券的持有力度或较上半年明显减弱。

境外机构连续6月增持。8月,境外机构在中债登与上清所合计增持了816亿元人民币债券,近期人民币汇率走强和避险情绪支持资金流入,国内利率债配置价值增加,是境外机构加大增持力度的重要原因。

债市策略:8月各主要融资方净融入资金余额稳中有升,表明债市去杠杆力度下半年或更加温和。随着同业存单纳入MPA考核体系,同业存单热度有所冷却,利率债重新成为各机构配置重点。由于央行大规模公开市场操作净回笼造成的收紧流动性的联想,市场情绪较7月略有冷却,机构配置力度有所放缓。考虑到央行坚持 “削峰填谷”熨平流动性扰动的态度,流动性总体水平预计继续保持平稳,我们坚持10年国债收益率上限中枢为3.6%的判断不变。

评论:

一、地方债和政金债支撑8月债市供给

据中债登和上清所公布的数据显示,8月,中债登托管量累计达48.13万亿元,单月增长7,734亿元,较7月少增4,563亿元;上清所托管量累计达16.44万亿元,增加671亿元,较7月少增4,232亿元。合计债券托管量增量为8,104亿元,相比7月的年内新高大幅回落。

地方债和政金债共同支撑8月债市供给,同业存单增量回落。8月,利率债发行量总计为1.73万亿元,相比上月增加2,939亿元。其中,国债发行量较上月增加6,264亿元,但地方政府债发行规模大幅下降3,756亿元。8月,利率债净增量合计6,062亿元,低于上月和去年同期。地方政府债托管量8月增量为3,570亿元,增量环比减少53%,增幅低于上月和去年同期。去年8月为地方债增量最为迅猛的时期,今年地方债增长规模较去年总体相对温和,目前来看地方债托管量年内增长高峰或已接近尾声,逐渐进入温和增长阶段。政策性银行债在7月小幅下降之后强势回归,8月托管量增量达1,642亿元。同业存单增长放缓,受同业存单纳MPA考核影响,同业存单6、7月份的强势增长势头未能延续,尽管8月同业存单发行1.6万亿,但由于到期量大,托管量增量仅为262亿元,环比减少94%。

短融超短融托管量继续收缩。信用债方面,短融超短融托管量8月减少895亿元,连续两个月收缩,其中超短融单月减少570亿元,较上月少减136亿元,短融单月减少325亿元,比上月多减363亿元。此外,企业债券和中期票据本月托管量均小幅增加。

商业银行与广义基金并驾齐驱,市场配置力度普遍减弱。从机构来看,8月,广义基金超过商业银行成为债券市场的第一大买方,但市场上债券配置力度较7月普遍减弱:广义基金8月托管量增量为3,829亿元,较7月2,817亿元,商业银行8月托管量增量2,921亿元,较7月减少5,166亿元,其中理财产品继7月回落之后小幅回升,8月托管量增加592亿元,环比增加5.3%,是8月托管量增幅最大的机构。保险机构继续减配步伐,8月托管量减少1,168亿元,环比减少5.6%,减持力度相比7月有所缓和,但减持规模依旧显著。

二、稳杠杆成果显著,净融出余额略有上升

主要融出方净融出资金余额触底反弹。8月,特殊结算成员净融出资金余额既6、7月连续减少之后触底反弹,单月增加1,133亿,尽管全国性商业银行净融出规模略有小幅下降284亿元,两大融出方合计净融出依旧增加849亿元至1.72万亿,相比7月,质押式回购净融出规模紧缩的局面有所缓解。

广义基金质押式回购规模稳中有升,根据中债登8月统计月报,广义基金质押式回购净融入规模在经历了6月、7月的大起大落之后本月稳中有升,净融入资金余额小幅增加449亿元,绝对融资规模达到7,031亿元,仍居各主要融资方之首。其余各机构除了信用社之外,净融入资金余额大都小幅增加,其中农商行净融入资金余额增加661亿元,无论是绝对增幅还是相对增速都处于各机构前列。在各机构净融入资金余额稳中有升、资金来源相对充裕的背景下,机构债券配置力度却有所放缓,表明债市热度有所减退。

信用社净融入资金余额显著下降。在其他主要融资方杠杆率相对稳定的同时,信用社质押式回购规模下降282亿元,降幅高达56.7%,杠杆率下降明显,与之相伴的是信用社8月债券的大量减配。

三、机构加仓动能放缓,利率债广受青睐

广义基金继续增配,但加仓动能减弱。8月,央行综合考虑各项因素叠加情况,在8月中旬曾超额续作MLF、大额投放逆回购等,表明了坚持“削峰填谷”熨平流动性扰动的态度,保持流动性投放中性适度,流动性总体水平基本平稳。但央行8月公开市场操作大规模净回笼资金造成了市场对央行收紧流动性的预期。广义基金作为8月的第二大买方,加仓重点主要在利率债,其中国债增持783亿元,政金债增持965亿元。信用债方面,同业存单热度受监管政策影响明显降低,单月减持9亿元,终止了连续增配的势头。此外,广义基金减持了352亿元短融超短融,增持了813亿中期票据和406亿企业债,持有券种久期持续拉长。在杠杆率基本稳定的背景下,广义基金债券配置力度有所放缓,表明相比7月而言,债市热度或有所冷却。

商业银行增配利率债,减持同业存单。受同业存单纳入MPA考核体系的影响,商业银行增配了国债和政金债,短融超短融和同业存单持有量明显下降。从内部结构来看,各类商业银行基本一致,大都增配了利率债,减持了短融和同业存单。全国性商业银行仍在为地方债腾挪流动性,大幅减配短融超短融和同业存单;城商行增配主要集中在国债和政金债,增值规模分别为320亿元和408亿元;而农商行的加仓重点则放在政金债,单月增持434亿元,同业存单持有量则减少260亿元。

保险机构继续全面减配债券。8月,保险机构延续了7月减配的步伐,国债、政金债、企业债减持规模分别达到503亿、209亿和70亿。尽管8月保险机构净融入余额略有回升,但保费在下半年增速相对放缓,加上保险行业监管趋严,下半年保险机构对债券的持有力度或较上半年明显减弱。

境外机构连续6月增持。8月,境外机构在中债登与上清所合计增持了816亿元人民币债券,其中国债增持规模为110亿元,同业存单增持规模为638亿元。近期人民币汇率走强和避险情绪支持资金流入,国内利率债配置价值增加,是境外机构加大增持力度的重要原因。

8月各主要融资方净融入资金余额稳中有升,表明债市去杠杆力度下半年或更加温和。随着同业存单纳入MPA考核体系,同业存单热度有所冷却,利率债重新成为各机构配置重点。由于央行大规模公开市场操作净回笼造成的收紧流动性的联想,市场情绪较7月略有冷却,机构配置力度有所放缓。考虑到央行坚持 “削峰填谷”熨平流动性扰动的态度,流动性总体水平预计继续保持平稳,我们坚持10年国债收益率上限中枢为3.6%的判断不变。

具体分析内容(包括相关风险提示)请详见报告《2017年8月债券托管量数据点评:利率债重获青睐,同业存单热度暂冷》

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